A cura di Monica Defend, Head of Amundi Investment Institute
In questo ciclo, le politiche monetarie restrittive e il venir meno dell’espansione fiscale stanno riducendo l’inflazione e frenando la crescita senza innescare una recessione nelle principali aree economiche. Ora spetta alle banche centrali avviare un nuovo ciclo di tagli dei tassi di interesse per evitare un rallentamento eccessivo. I tassi di crescita divergenti, l’inflazione persistente, i margini limitati per la manovra fiscale e i rischi geopolitici aumenteranno gli elementi di incertezza di questa transizione alla prossima fase del ciclo. Per farvi fronte, puntiamo sulle azioni di elevata qualità, manteniamo un atteggiamento positivo nei confronti della duration e prendiamo in considerazione le materie prime.
Dopo l’impennata dell’inflazione mondiale nel 2023 e il successivo inasprimento delle politiche monetarie, l’outlook economico appare sempre più frammentato. L’economia statunitense sta rallentando, mentre quella dell’Unione europea è in ripresa. In Cina il rallentamento è controllato dal governo, mentre paesi come l’India stanno vivendo una fase di grande espansione. Per quanto riguarda l’inflazione, le pressioni sui prezzi sono più persistenti del previsto, ma grazie alla loro graduale normalizzazione le principali banche centrali possono iniziare a tagliare i tassi di interesse.
In questo ciclo singolare, investire richiederà una buona dose di fiducia nella capacità di trovare un’asset allocation in grado di resistere nei diversi scenari, con i mercati che in alcune aree mantengono previsioni ottimistiche nonostante l’incertezza creata dai rischi geopolitici e dalle imminenti elezioni americane. Per il secondo semestre è fondamentale esaminare i cinque “Grandi snodi” che potrebbero fornire preziosi spunti di analisi sulla natura peculiare di questo ciclo.
1. Le diseguaglianze di ricchezza e di reddito peseranno sui consumi statunitensi: in America i consumatori, grazie all’aumento della ricchezza, hanno dato fondo ai loro risparmi, scesi a livelli storicamente bassi, con un tasso medio del 3,6% a maggio rispetto a una media pre-pandemica del 5,2% (o del 6% se esaminiamo solo il periodo successivo alla Grande crisi finanziaria). Le nostre proiezioni indicano un ritorno molto graduale verso la normalità visti i livelli elevati di ricchezza e il rallentamento progressivo della crescita dovuto alla riduzione dei consumi. Tuttavia, qualora i consumi rimanessero robusti grazie alla solidità dei bilanci delle famiglie, il calo dell’inflazione potrebbe rallentare. Prevediamo che in questa fase di disinflazione i mercati obbligazionari dovranno affrontare una volatilità persistentemente elevata. Sarà dunque opportuno mantenere un orientamento positivo e attivo sulla duration.
2. Dinamica dell’edilizia residenziale negli USA vs Cina: l’economia statunitense ha beneficiato della buona tenuta dei consumi, favorita anche dalla dinamica positiva del suo mercato dell’edilizia residenziale. Per contro, le famiglie cinesi – pesantemente investite nel settore immobiliare (con gli investimenti in proprietà che rappresentano quasi il 70% del loro bilancio) – hanno subito uno shock significativo a livelli patrimoniale a causa del calo delle valutazioni degli immobili. In futuro è prevista una diminuzione dei venti favorevoli negli Stati Uniti, mentre la Cina cercherà di controllare il suo rallentamento strutturale varando politiche di sostegno. Visto che i mercati azionari della Cina e dei paesi emergenti sono nel complesso relativamente convenienti, si prevede una ripresa della propensione al rischio tra gli investitori di questi mercati che dovranno comunque tener conto dei rischi geopolitici e idiosincratici. Proponiamo di manteniamo un posizionamento neutrale sulla Cina e di ricercare opportunità in modo selettivo nei mercati emergenti.
3. Divario in termini di produttività e prezzi di mercato tra USA e UE: dopo la pandemia, negli Stati Uniti c’è stata una forte crescita dell’economia trainata dalla creazione di nuove imprese, soprattutto nei settori high-tech, e dall’aumento dei posti di lavoro nel settore sanitario, nei servizi retail e nel settore pubblico, che ha innescato un forte rally del mercato azionario statunitense. Per contro, la ripresa dell’Europa è stata più lenta ed è stata frenata ulteriormente dalla crisi energetica. Nonostante la maggiore debolezza della crescita della produttività in Europa, prevediamo una ripresa graduale nel 2025 man mano che svanirà l’impatto dello shock energetico. Visto che l’Europa sta ritornando verso la crescita potenziale, mentre gli Stati Uniti dovrebbero rallentare, le azioni europee dovrebbero continuare a essere interessanti, mentre si stima che le divergenze tra Fed e BCE saranno limitate. Nell’azionario andranno ricercate opportunità in Europa, tra cui le small cap.
4. Asincronia della politica monetaria: abbiamo osservato alcune differenze tra le politiche monetarie degli Stati Uniti, dei paesi emergenti e dell’Europa, dove la BCE ha iniziato a tagliare i tassi di interesse prima della Fed. I fondamentali supportano il proseguimento dei cicli di allentamento nei paesi emergenti se la Fed non alzerà i tassi, e questo non è il nostro scenario di base. Prevediamo che la banca centrale americana inizierà a tagliare i tassi entro settembre, seguendo una traiettoria solo lievemente divergente rispetto a quella delle altre banche centrali dei G10. Anche se tendiamo a escludere un’inflazione importata significativa per i paesi del G10, con l’eccezione degli Stati Uniti, potrebbe comunque verificarsi una certa volatilità sul mercato valutario. Visto che la Fed sta modificando la sua politica e il dollaro statunitense si sta indebolendo, privilegiare le obbligazioni in valuta locale dei paesi emergenti. Anche l’oro potrebbe trarre vantaggio dai tassi più bassi.
5. Utili societari e rischio di concentrazione: negli Stati Uniti abbiamo rivisto le nostre previsioni di una crescita dell’8% dell’utile per azione (EPS) nel 2024. Inizialmente questa crescita è stata trainata dai Magnifici 7 e dai settori industriali, ma ora prevediamo un profilo degli utili più equilibrato. In Europa e in Giappone ci sarà probabilmente un’accelerazione della crescita dell’utile per azione nel secondo semestre che andrà a compensare i deboli risultati del primo semestre. Occorrerà focalizzarsi su qualità e valore e rimanere prudenti nei confronti del rischio di concentrazione osservato in molti mercati.